核心观点:
   
物业处置增利,运营主业扭亏尚需时日。
   
华联股份发布半年报,1H16营收5.25亿元,同比下滑17.5%;归属净利润0.46亿元,同比增长29%,其中投资收益2.93亿;扣非后净亏损1.18亿元,略高于去年同期1.09亿扣非净亏损。
   
1)公司购物运营主业核心盈利模式为自建/购买物业,运营成熟后出售回笼资金,并作为运营方继续运营物业(租赁物业则是公司整租与商户租金差),因而需承担培育期亏损;2)1H16营收下滑主要由于项目处置(15年5个+上半年2个),投资收益亦主要由于处置利得;3)考虑到处置项目多为成熟项目,扣非后亏损同比并未显著扩大,表明亏损尚属可控范围;但考虑到销售+管理费用同比上升21.3%至2.23亿元,反映出在线下消费整体低迷的大环境下,公司新项目培养压力较大(15年净增13个项目),购物中心运营主业扭亏尚需时日。
   
转型大逻辑清晰,静待定增落地推进。
   
公司大逻辑十分清晰,即物业处置回笼资金,定增引入中信产业基金(完成后持股18.4%,成为公司第二大股东),对接产业基金旗下优质消费项目投资和孵化,转型购物中心运营+股权投资双轮驱动。除去年跟投的饿了么(9000万美元)和唱吧(1.6亿人民币)项目外,公司上半年完成万国公寓(2.3亿)、昌平龙德广场(1.15亿)等项目投资,同时完成资管子公司华联海融(横琴)(5亿元)及深圳池杉(1亿元)出资。
   
公司定增尚未过会(7月初完成第一轮意见反馈),目前正积极配合推进定增项目完成。考虑后续物业处置及股权投资收益和购物中心运营主业减亏,暂不考虑定增影响,预计16-18年EPS 分别为0.15/0.20/0.26元,维持“买入”评级l 风险提示:定增未能过会;投资进程低于预期;线下消费持续低迷